民企追逐‘国际梦’ 掀GDR发行热潮

2022年04月20日

6家计划推动国际化步伐的中国民企，宣布在欧洲市场发行全球存托凭证

重点︰

过去一个月，已经有6家在A股上市的中国民营企业宣布于欧洲市场发行全球存托凭证(GDR)，募资推动国际化
已在伦敦交易所发行GDR的四家国企，过去一年交投量少得可怜，不太受投资者追捧

叶天娜

过去两年，最让在美国上市的中概股闻风丧胆的，肯定是三个英文字母──SEC(美国证券交易委员会)。因为美国2020年订立的《外国公司问责法》要求中国企业交出审计底稿，目前已经有23家在美国上市的中概股因未能符合规定，被SEC点名列入摘牌风险名单或临时名单。

美国对中概股的监管愈趋严格，但中国企业的国际化进程仍然要持续，在最近一个月，便有6家A股公司表明将发行全球存托凭证(Global Depositary Receipt, GDR)，目的地是欧洲市场。

美国证券市场交投相对畅旺，中国企业以往也深受美国投资者欢迎，所以很多中国民企过去都选择到美国上市或发行ADR(American Deposit Receipt)；至于在欧洲发行GDR的中国公司就只有5家，包括4家国有企业中国太保(2601.HK; 601601.SH; CPIC.LSE)、华泰证券(6886.HK; 601688.SH: HTSC.LSE)、长江电力(600900.SH; CYPC.LSE)及国投电力(600886.SH; SDIC.LSE)，另一家是在德国法兰克福交易所上市的民企海尔智家(6690.HK; 600690.SH; 690D.DE)。

然而最近一个月以来，突然有6家中国民企计划到欧洲发行GDR，它们分别为中国工程机械巨头三一重工(600031.SH)、医疗器械公司乐普医疗(300003.SZ)、三家锂电企业国轩高科(002074.SZ)、杉杉股份(600884.SH)与科达制造(600499.SH)，以及风电设备生产商明阳智能(601615.SH)。令人感到好奇的，是前5家公司申请上市的地点是瑞士证券交易所，只有明阳智能选择了较多人熟悉的伦敦交易所。

“我想最主要的原因，是中央政策支持中国企业国际化，由于现在到美国上市的风险大了，中国企业要接触国际市场，欧洲自然成为了一个好的选择。”光大证券国际财富管理策略师温杰分析说。

看中瑞士中立身份

早在2018年12月，中国与英国已经出台 “沪伦通计划”，到2019年6月正式实施，为中国企业提供在欧洲募资的渠道，借助国际资金推动中国企业在国际舞台的发展。今年2月，中国证监会发布《境内外证券交易所互联互通存托凭证业务监管规定》，进一步将深交所符合条件的上市公司纳入，境外方面则拓展至瑞士及德国；3月16日，由国务院副总理刘鹤主持的金融稳定发展委员会专题会议上，中央政府明言继续支持各类企业到境外上市。

有了中央政府的全力支持，三一重工率先提出到瑞士发行GDR，近年加速海外部局的三一重工，单是挖掘机在海外市场就卖了两万多台，令去年海外销售比2020年大增65%。公司希望借发行GDR募集的资金，持续加大海外尤其是欧美市场的投入，增强全球性的配件供应能力。

至于国轩高科近年海外收入占比也逐年增加，去年更与一家美国大型上市车企签署战略协议，为对方提供磷酸铁锂电池；科达制造及杉杉股份都说，这次发行GDR集资是要推动全球化布局，提升公司国际形象；乐普医疗则称，发行GDR是公司连接中国与世界的桥梁，可以满足境外资金需求，提升国际市场知名度，加强产品国际化贸易出口；阳光智能会用发行GDR募集的资金搭建风、光、储、氢矩阵式高端装备制造业体系，推动国际化布局。

那么，为什么大多公司选择落户瑞士呢？首先是欧洲并没有像美国的《外国公司问责法案》，民企面对的摘牌风险稍低；其次是估计一众民企都看上了瑞士在国际舞台永久中立的经济及政治地位，加上货币瑞士法郎的汇率也较稳定，在当地上市的公司估值也比其他欧洲市场高，意味能吸引更有实力的国际投资者参与；最后一个原因也许是担心英国或跟随美国制裁在当地上市的中国企业，始终英美两国的关系一直良好，在应对俄罗斯入侵乌克兰的事件上，步伐也相当一致。

中概股GDR成交低

不过，统计四家在伦敦上市的国企GDR去年表现，交投却相当冷清，而且在大多数的交易日录得“零成交”。例如长江电力，全年只有57天有成交，去年平均每日成交量只有14.8万股；至于华泰证券去年有成交的日子也只有73天，平均每日成交只有292股；中国太保及国投电力同样在过去一年只有20多天录得成交，前者每日平均成交量只有295股，后者更是少得可怜的26股，可说是几乎无人问津。

对于这个现象，温杰解释说：“如果国际投资者对这些股份有兴趣，本可利用沪港通或深港通在港股市场买入，加上过去一年全球市场都十分担心中概股，即使香港投资者也减少参与，你猜欧洲投资者会怎样想？态度当然是可免则免。”

但是，对于有意国际化的中国民企来说，能成功于海外上市筹资“开个好头”，同时增加新的融资平台，是企业老板最关注的事。至于二级市场交投是否畅旺，对公司业务影响不大。因此，如果这批民企最终成功登陆瑞士，未来或会吸引更多中国企业转战欧洲募资，继续推动国际化进程，向世界解说“中国故事”。

订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

财经, IPO

乐普医疗, GDR, 国轩高科, 瑞士, 民企, 三一重工, 科达制造, 杉杉股份, 明阳智能

掌握中概股最新动态，订阅我们的新闻邮件

关注我们

免费订阅新闻邮件

在以下平台浏览我们的新闻

新闻

电子材料增长带动彤程新材首三季多赚5.7%

新材料制造商彤程新材料集团股份有限公司（9607.HK；603650.SH）周二公布，今年首三季收入按年增长29.37%至32.64亿元人民币，归属股东净利润增长5.66%至5.22亿元，扣除非经常性损益后净利润增长4.99%至4.90亿元。期内电子材料板块税前利润大增292.74%至1.63亿元，但联营企业等投资收益减少约1.02亿元，汇兑损失亦增加3,078万元，拖慢整体盈利增长。单计第三季，收入增长29.87%至11.28亿元，归属股东净利润却下跌7.09%至1.33亿元。公司称，当季联营企业投资收益按年减少7,415万元。首三季经营现金净流入减少57.21%至1.15亿元，公司解释，新产品销售快速增长，客户付款账期造成时间差。同期特种橡胶助剂及电子化学品收入分别为16.46亿元及10.93亿元。公司股价周三低开高走，至中午休市报37.6港元，升1.51%，较上月上市发行价44港元低14.5%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

9607.HK

603650.SHG

公开认购不足额东山精密上市首日早盘平收

PCB及精密组件及光模块制造商苏州东山精密制造股份有限公司（2384.HK;002384.SZ）周三在香港挂牌，开盘即跌5%报82.4港元，之后股价回升，早盘收报86.7港元，略低于发行价。东山精密发售1.14亿股，每股发行价不高于93.8港元，最终只能以86.8港元定价，公开发行未足额认购，国际配售则超额认购2.1倍。共有20位基石投资者，认购5,689.1万股，占发售股份的50%。募资净额97.2亿港元，约64.5%用于建设新设施及升级现有生产设施，约20.0%用于潜在战略投资或收购，约5.5%用于偿还部分债务，余下一成用作补充流动资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

2384.HK

002384.SHE

Labubu热潮退却泡泡玛特泡沫破裂

泡泡玛特第三季度营收大跌45%至50%，其中亚太及美洲市场跌幅均超过65% 重点：随着去年的Labubu热潮退却，泡泡玛特中国以外市场的销售大幅下滑，第三季度营收最多下跌50% 这家玩具制造商的股价较去年历史高位下跌三分之二，估值已低于布鲁可及孩之宝等国内外同业阳歌去年，从十岁出头的孩子到年轻成年人，世界各地的收藏爱好者争相抢购Labubu玩具，令其风靡全球。但如今，泡泡玛特国际集团有限公司（9992.HK）却应了英文名字中“Pop”所指的爆破之意：随着Labubu销售急跌，公司泡沫正在破裂，跌势几乎与当初的升势同样惊人。事实上，我们尚不清楚Labubu热潮迅速退却，是否就是泡泡玛特第三季度营收大跌的主因。公司周二收盘后发布的最新业务状况公告披露，第三季度营收同比下跌45%至50%。不过，许多人可能都猜测，Labubu是造成这次跌幅的主要原因。泡泡玛特未解释营收大跌的原因，但进一步披露的数据显示，中国以外市场受到的冲击最大。这并不太令人意外，因为在Labubu热潮兴起之前，公司的玩具在海外几乎无人知晓。因此，热潮退却后，泡泡玛特重新成为一家以中国市场为主的企业，也合乎情理。尽管营收跌幅惊人，投资者对消息的反应似乎相当平静。公告发布翌日，即周三上午交易时段中段，泡泡玛特股价仅下跌0.7%，跌幅相对温和。不过，以目前约130港元的股价计算，较去年8月Labubu热潮高峰时约340港元的高位，已下跌约三分之二。多位名人被拍到随身携带这款以露齿笑容闻名的毛绒玩具，对热潮起了不小的推动作用。韩国流行音乐组合Blackpink成员Lisa是最早爱上Labubu的名人之一。其后，美国流行歌手蕾哈娜、网红金·卡戴珊，以及英国足球名宿贝克汉姆亦被拍到带着这款玩具，足见其吸引力之广。这些名人曝光不仅带动销售，也令大批粉丝在泡泡玛特的品牌门店及其他销售点排队抢购，更催生庞大的二手交易市场，玩具转售价往往远高于官方零售价。今年上半年，Labubu仍然人气高企，在国际足联世界杯足球赛上备受瞩目。泡泡玛特在2026年中期报告中指出，这个角色亮相于赛事官方专辑的一首歌曲。Labubu亦获邀出席开幕及闭幕典礼，成为首个获此殊荣的中国原创IP。但俗话说，天下无不散之筵席，Labubu热潮如今正面临退却。不过，泡泡玛特旗下仍有一批实力不俗的热门角色，这或许解释了投资者为何对最新业务公告的初步反应相对平淡。海外营收急跌接下来，我们仔细看看最新公告的细节，了解泡泡玛特在中国以外市场受到的冲击有多大。美洲市场受到的冲击最大，第三季度营收同比下跌70%至75%。这并不太令人意外，因为该市场此前曾录得爆炸式增长，去年上半年营收大增逾1,000%至22.6亿元人民币（下同），占公司总营收的比例由前一年同期仅4%升至16.3%。今年第三季度，亚太市场营收亦大跌65%至70%，情况几乎同样严峻；欧洲及其他地区营收则下跌50%至55%。中国市场的表现优于上述海外市场，但这个泡泡玛特的本土市场，营收亦下跌25%至30%。中国线下渠道，包括实体门店及自动售卖机网络，营收下跌5%至10%；线上渠道跌幅更大，达45%至50%。如前所述，泡泡玛特未解释营收急跌的原因。但也要指出，这次大幅下滑，至少部分源于去年Labubu热潮高峰形成的高比较基数。当时，公司公布2025年第三季度营收同比增长250%。尽管如此，最新的急跌仍略令人意外，因为泡泡玛特今年上半年营收仍录得稳健增长。截至6月底止六个月，营收增长23.8%至172亿元，其中包括Labubu在内的The Monsters系列贡献44.5亿元，约占总营收四分之一。不过，The Monsters系列今年上半年已呈现降温迹象，占总营收的比例由2025年全年的38%降至26%。第三季度业绩急转直下，对泡泡玛特并非好兆头，因为下半年通常占公司全年营收约三分之二。雅虎财经调查的21名分析师平均预测，公司今年全年营收将下跌5.4%，亦反映这种情况。分析师对公司的看法也相当分歧，推荐买入与给予“持有”或更低评级的人数，大致各占一半。好消息是，泡泡玛特不同产品线的营收来源相对多元。虽然包括Labubu在内的The Monsters系列是最大营收来源，但旗下星星人、Crybaby、Dimoo、Skull Panda及小野系列，今年上半年营收均达10亿元或以上。公司的盈利能力亦仍然可观，2026年上半年利润同比增长10%至50.4亿元，毛利率接近70%，水平相当吸引。此外，近期遭抛售后，其股票估值也变得更具吸引力，按过去12个月盈利计算的市盈率仅12倍，远低于国内竞争对手布鲁可（0325.HK）及全球玩具巨头孩之宝（HAS.US）的约18倍。这显示，随着泡泡玛特在后Labubu热潮时代的经营情况趋于稳定，其股票或会出现吸引的买入机会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

9992.HK

Foreign exchange losses drag down Fuyao's earnings, while smart glass still awaits volume growth

汇损拖低福耀盈利智能玻璃仍待放量

福耀玻璃前三季度收入仅微增，汇兑损失拖累盈利同比下跌近15%。面对车市需求转弱，公司加快发展智能玻璃，提升产品价值重点：福耀前三季度收入同比增长2.46%，净利润下跌14.97% 前三季度录得汇兑损失10.67亿元，去年同期则有汇兑收益4.81亿元　李世达中国车市正呈现内需承压、出口扩张并行的分化。2026年9月，乘用车零售量同比下跌28%，乘用车出口（包括整车及散件）则增长73.7%。汽车玻璃也从传统安全部件延伸至隔热、调光和显示等功能，成为车市产品升级的缩影。作为全球市占率居首的汽车玻璃供应商，福耀玻璃工业集团股份有限公司（3606.HK; 600660.SH）最新公布的业绩报告，呈现出这种转变中的拉扯。福耀玻璃前三季度收入保持小幅增长，为341.23亿元，同比增长2.46%；归母净利润为60.06亿元，下跌14.97%。第三季度单季收入增长2.51%，大致延续上半年步伐；第三季度盈利同比跌9.87%，跌幅较上半年收窄。汇兑仍是前三季度盈利下滑的主要原因之一。公司期内录得汇兑损失10.67亿元，去年同期则有汇兑收益4.81亿元。剔除汇兑影响后，前三季度利润总额同比仅增长1.18%，低于收入增幅，盈利增长接近停滞。海外市场是福耀的重要收入来源，2025年海外市场收入为208.57亿元，约占总收入45.5%，同比增长18.81%。面对汇率波动，福耀也在调整对冲安排。公司21日公布，董事会批准未来12个月由公司及全资子公司福耀香港开展外汇衍生品交易，任一交易日持有的最高合约价值上限由5亿美元提高至10亿美元，品种包括远期、掉期及期权等，相关安排旨在管理汇率及利率波动。另外，公司前三季度经营活动现金流量净额为82.6亿元，同比减少16.44%。销售商品及提供劳务收到的现金大致持平，采购付款和员工支出则增加。在收入增长有限之际，经营支出增加对现金流带来一些压力。随着新能源乘用车零售渗透率升至67%，汽车电动化已是明确趋势。面对电动化与智能化，车窗和天幕逐渐承载隔热、调光、显示及隐私等功能，福耀正推动产品向高附加值、智能化方向升级。福耀亦推进调光玻璃相关标准，并与小鹏合作开发AI调光隐私玻璃。这些产品把玻璃由安全部件延伸至隔热、显示和隐私等功能，有望提高单车玻璃价值。增长仍待提速公司中期报告披露，高附加值产品占比同比增加8.03个百分点，最新的三季度报告则未披露高附加值产品的单独毛利率。上半年，汽车玻璃整体毛利率同比提高1.55个百分点至32.45%，这与高附加值产品占比上升的方向一致。福耀也生产列车玻璃，并经营浮法玻璃及汽车饰件业务；其中浮法玻璃是汽车玻璃生产的上游材料。另外，公司已具备太阳能天窗玻璃量产能力，但这仍是太阳能技术在汽车上的应用，不能等同进军大型光伏玻璃市场。上半年汽车玻璃收入为202.7亿元，约占同期总收入92.3%，可见其他应用目前尚未成为主要收入支柱。因此，车市冷暖仍是福耀业绩的底色。新能源车普及和汽车出口增加，为高配置玻璃及海外供货带来机会；但整车需求并非全面回升。产品升级能否抵消销量增长放缓，关键在于高附加值产品的普及速度，以及海外供应网络能否带来实际增量，而不只是增加产能和外币收支。业绩公布后，福耀港股于翌日急跌，股价落在52周交易区间低端。瑞银随后把目标价下调6%至75.2港元，并下调2026至2028年盈利预测6%至9%，但维持“买入”评级。估值方面，福耀市盈率约14倍，高于信义玻璃（0868.HK）的11倍，反映市场愿意相信福耀更强的全球供货能力，以及高附加值产品比重提升的预期。但当收入增长放缓、盈利预测下调时，市场便会要求这些优势更快转化为实际利润。接下来要观察的是，新产品能否扩大车厂采用、推高单车价值，并在海外业务增长放缓之际带动整体盈利重新加速。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

3606.HK

600660.SHG

重点︰