‘医美茅台’爱美客超高毛利率再闯港交所

2022年07月04日

主打玻尿酸美容产品的爱美客，挟着超高毛利率再度闯关港交所，力求成为第一家“A+H”上市的医美企业

重点︰

医美企业爱美客第二次申请在香港上市，其毛利率高达93.3%，与A股股王贵州茅台相当
爱美客正面对两大隐忧，分别为产品单一化及政府监管风险

叶天娜

再有一家医疗美容企业申请到港股上市，说明女士们的经济能力不容小觑。

近年“颜值经济”在中国冒起，中国的医美行业高速追赶韩国，成就不少数百亿、甚至过千亿元市值的医美企业。在深圳交易所创业板，就有一家市值接近1,300亿元的医美企业，2020年9月才以每股118.27元上市，半年内就曾经被炒高到1,331元，成为贵州茅台(600519.SH)和石头科技(688169.SH)后，第三只股价曾经突破“千元大关”的A股，可见投资者对该股有多热情。

这里说的，就是有“医美茅台”之称的爱美客技术发展股份有限公司(300896.SZ)，这家主打玻尿酸、又称透明质酸的千亿医美企业，去年申请上市失败后，最近第二次向港交所递交上市文件，力求成为首家“A+H”上市的医美企业。

“女为悦己者容”，大多数女士都希望皮肤水润嫩白，因此主打“补水锁水”功效的玻尿酸产品便深受欢迎，也为爱美客带来了庞大利润。

只要看看爱美客初步招股文件提供的财务数据，便明白这盘生意有多好赚。该公司过去三年的毛利率都超过90%，去年更达到93.3%，与A股股王贵州茅台去年的毛利率94.03%接近，因此被称为“医美茅台”。

高毛利率全赖品牌效应。公司目前拥有7款产品，包括5款基于玻尿酸的皮肤填充剂、1款基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂，以及1款聚对二氧环己酮面部埋植线产品，当中6款是中国首创。要知道女人虽然爱美，但要把物质注射入皮肤，始终要对产品品牌有信心才行，只要安全可靠，多付点钱也在所不惜。

女士们愿意消费投资自己的皮肤，但要吸引投资者垂青，始终还要看财务数据有多厉害。翻查爱美客近四年业绩，营业收入从2018年的3.21亿元，大增350%至去年的14.5亿元，盈利更从1.23亿元飙升675%至去年的9.54亿元。

再看今年首季，即使其业务受到新冠疫情影响，仍录得2.8亿元盈利，如果接下来的三季能维持相同表现，全年利润可望达到11.2亿元。

根据招股文件引述的研究报告，按2021年销售量，爱美客占中国市场约39.2%份额，是中国最大的玻尿酸皮肤填充剂供应商。公司去年98.8%收入来自注射类皮肤填充剂产品，其营收同比增长1.3倍至10.46亿元，占总收入72.3%；至于凝胶类注射产品的营收也增长52.8%至3.85亿元，占总收入26.5%。

爱美客两年前在A股上市募集了34.35亿元，但受疫情影响，当时不少投资计划都需要延期，因此截至去年底的现金及现金等物，仍有约31.9亿元。

布局国际市场

作为中国医美头部企业，要维持高速增长，就要收购同业并迈向国际，这就是爱美客到港股市场筹资的主要目标。公司在招股文件中说明，募资所得将用于投资、收购和授权许可安排、开发及扩展产品管线、进行海外产品开发，以及扩大全球布局等。

早在去年6月，爱美客已公布以8.86亿元收购韩国Huons BioPharma约25.4%股权，今年5月双方签订协议，共同研发肉毒毒素产品，预计2024至2025年把产品商业化。

该公司的部署不难理解──一方面花钱自主研发，另一方面通过与第三方合作开发新品。在自主研发这一块，爱美客的投入逐年增加，由2018年的3,370万元，增至去年的1.02亿元，并已在中国注册了28项发明专利。

不过，爱美客看来前途无限，但其实暗藏隐忧。首先是产品单一化，公司也在招股文件中坦言“业务主要依赖为数不多的几款主要产品的销售”，事实上，在玻尿酸赛道上，已经有愈来愈多企业加入竞争，除了国内的华熙生物(688363.SH)、昊海生物科技(6826.HK; 688366.SH)，跨国企业LG和艾尔建美学也占据了一定份额；最近就连下游企业也加入战团，例如新氧科技(SY.US)拿下了韩国爱拉丝在中国的独家代理，所以爱美客要维持竞争力，或需要扩大产品管线以争取更多客源。

其次是最令市场担心的监管风险。自去年开始，中国陆续加强对医美行业的监管力度，发布了《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》及《医疗美容广告执法指南》等文件，直斥医美行业乱象。虽然爱美客解释公司不会提供医疗美容服务，监管文件不会直接影响公司，但无法保证政府未来不会出台新法律及法规。

就算政府的新政对爱美客没有直接影响，但如果下游企业因监管而导致需求减少，亦同样会影响公司销售。因此，实在不难理解为何爱美客在现金充足下，仍希望到港股上市，主要原因可能是希望尽快扩充产品线、加速布局海外市场以分散风险。

由于位处行业龙头，爱美客A股的最新市盈率约123倍，远高于竞争对手华熙生物、昊海生物科技的83倍与52倍；至于其港股将来获批上市时能否以高估值定价，看来要参考该公司能否维持高增长、监管背景有否改变，以及整体资本市场的气氛再作定夺。

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医疗保健/生物技术, IPO

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新闻

电子材料增长带动彤程新材首三季多赚5.7%

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2026年10月28日

9607.HK

603650.SHG

公开认购不足额东山精密上市首日早盘平收

PCB及精密组件及光模块制造商苏州东山精密制造股份有限公司（2384.HK;002384.SZ）周三在香港挂牌，开盘即跌5%报82.4港元，之后股价回升，早盘收报86.7港元，略低于发行价。东山精密发售1.14亿股，每股发行价不高于93.8港元，最终只能以86.8港元定价，公开发行未足额认购，国际配售则超额认购2.1倍。共有20位基石投资者，认购5,689.1万股，占发售股份的50%。募资净额97.2亿港元，约64.5%用于建设新设施及升级现有生产设施，约20.0%用于潜在战略投资或收购，约5.5%用于偿还部分债务，余下一成用作补充流动资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

2384.HK

002384.SHE

Labubu热潮退却泡泡玛特泡沫破裂

泡泡玛特第三季度营收大跌45%至50%，其中亚太及美洲市场跌幅均超过65% 重点：随着去年的Labubu热潮退却，泡泡玛特中国以外市场的销售大幅下滑，第三季度营收最多下跌50% 这家玩具制造商的股价较去年历史高位下跌三分之二，估值已低于布鲁可及孩之宝等国内外同业阳歌去年，从十岁出头的孩子到年轻成年人，世界各地的收藏爱好者争相抢购Labubu玩具，令其风靡全球。但如今，泡泡玛特国际集团有限公司（9992.HK）却应了英文名字中“Pop”所指的爆破之意：随着Labubu销售急跌，公司泡沫正在破裂，跌势几乎与当初的升势同样惊人。事实上，我们尚不清楚Labubu热潮迅速退却，是否就是泡泡玛特第三季度营收大跌的主因。公司周二收盘后发布的最新业务状况公告披露，第三季度营收同比下跌45%至50%。不过，许多人可能都猜测，Labubu是造成这次跌幅的主要原因。泡泡玛特未解释营收大跌的原因，但进一步披露的数据显示，中国以外市场受到的冲击最大。这并不太令人意外，因为在Labubu热潮兴起之前，公司的玩具在海外几乎无人知晓。因此，热潮退却后，泡泡玛特重新成为一家以中国市场为主的企业，也合乎情理。尽管营收跌幅惊人，投资者对消息的反应似乎相当平静。公告发布翌日，即周三上午交易时段中段，泡泡玛特股价仅下跌0.7%，跌幅相对温和。不过，以目前约130港元的股价计算，较去年8月Labubu热潮高峰时约340港元的高位，已下跌约三分之二。多位名人被拍到随身携带这款以露齿笑容闻名的毛绒玩具，对热潮起了不小的推动作用。韩国流行音乐组合Blackpink成员Lisa是最早爱上Labubu的名人之一。其后，美国流行歌手蕾哈娜、网红金·卡戴珊，以及英国足球名宿贝克汉姆亦被拍到带着这款玩具，足见其吸引力之广。这些名人曝光不仅带动销售，也令大批粉丝在泡泡玛特的品牌门店及其他销售点排队抢购，更催生庞大的二手交易市场，玩具转售价往往远高于官方零售价。今年上半年，Labubu仍然人气高企，在国际足联世界杯足球赛上备受瞩目。泡泡玛特在2026年中期报告中指出，这个角色亮相于赛事官方专辑的一首歌曲。Labubu亦获邀出席开幕及闭幕典礼，成为首个获此殊荣的中国原创IP。但俗话说，天下无不散之筵席，Labubu热潮如今正面临退却。不过，泡泡玛特旗下仍有一批实力不俗的热门角色，这或许解释了投资者为何对最新业务公告的初步反应相对平淡。海外营收急跌接下来，我们仔细看看最新公告的细节，了解泡泡玛特在中国以外市场受到的冲击有多大。美洲市场受到的冲击最大，第三季度营收同比下跌70%至75%。这并不太令人意外，因为该市场此前曾录得爆炸式增长，去年上半年营收大增逾1,000%至22.6亿元人民币（下同），占公司总营收的比例由前一年同期仅4%升至16.3%。今年第三季度，亚太市场营收亦大跌65%至70%，情况几乎同样严峻；欧洲及其他地区营收则下跌50%至55%。中国市场的表现优于上述海外市场，但这个泡泡玛特的本土市场，营收亦下跌25%至30%。中国线下渠道，包括实体门店及自动售卖机网络，营收下跌5%至10%；线上渠道跌幅更大，达45%至50%。如前所述，泡泡玛特未解释营收急跌的原因。但也要指出，这次大幅下滑，至少部分源于去年Labubu热潮高峰形成的高比较基数。当时，公司公布2025年第三季度营收同比增长250%。尽管如此，最新的急跌仍略令人意外，因为泡泡玛特今年上半年营收仍录得稳健增长。截至6月底止六个月，营收增长23.8%至172亿元，其中包括Labubu在内的The Monsters系列贡献44.5亿元，约占总营收四分之一。不过，The Monsters系列今年上半年已呈现降温迹象，占总营收的比例由2025年全年的38%降至26%。第三季度业绩急转直下，对泡泡玛特并非好兆头，因为下半年通常占公司全年营收约三分之二。雅虎财经调查的21名分析师平均预测，公司今年全年营收将下跌5.4%，亦反映这种情况。分析师对公司的看法也相当分歧，推荐买入与给予“持有”或更低评级的人数，大致各占一半。好消息是，泡泡玛特不同产品线的营收来源相对多元。虽然包括Labubu在内的The Monsters系列是最大营收来源，但旗下星星人、Crybaby、Dimoo、Skull Panda及小野系列，今年上半年营收均达10亿元或以上。公司的盈利能力亦仍然可观，2026年上半年利润同比增长10%至50.4亿元，毛利率接近70%，水平相当吸引。此外，近期遭抛售后，其股票估值也变得更具吸引力，按过去12个月盈利计算的市盈率仅12倍，远低于国内竞争对手布鲁可（0325.HK）及全球玩具巨头孩之宝（HAS.US）的约18倍。这显示，随着泡泡玛特在后Labubu热潮时代的经营情况趋于稳定，其股票或会出现吸引的买入机会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

9992.HK

Foreign exchange losses drag down Fuyao's earnings, while smart glass still awaits volume growth

汇损拖低福耀盈利智能玻璃仍待放量

福耀玻璃前三季度收入仅微增，汇兑损失拖累盈利同比下跌近15%。面对车市需求转弱，公司加快发展智能玻璃，提升产品价值重点：福耀前三季度收入同比增长2.46%，净利润下跌14.97% 前三季度录得汇兑损失10.67亿元，去年同期则有汇兑收益4.81亿元　李世达中国车市正呈现内需承压、出口扩张并行的分化。2026年9月，乘用车零售量同比下跌28%，乘用车出口（包括整车及散件）则增长73.7%。汽车玻璃也从传统安全部件延伸至隔热、调光和显示等功能，成为车市产品升级的缩影。作为全球市占率居首的汽车玻璃供应商，福耀玻璃工业集团股份有限公司（3606.HK; 600660.SH）最新公布的业绩报告，呈现出这种转变中的拉扯。福耀玻璃前三季度收入保持小幅增长，为341.23亿元，同比增长2.46%；归母净利润为60.06亿元，下跌14.97%。第三季度单季收入增长2.51%，大致延续上半年步伐；第三季度盈利同比跌9.87%，跌幅较上半年收窄。汇兑仍是前三季度盈利下滑的主要原因之一。公司期内录得汇兑损失10.67亿元，去年同期则有汇兑收益4.81亿元。剔除汇兑影响后，前三季度利润总额同比仅增长1.18%，低于收入增幅，盈利增长接近停滞。海外市场是福耀的重要收入来源，2025年海外市场收入为208.57亿元，约占总收入45.5%，同比增长18.81%。面对汇率波动，福耀也在调整对冲安排。公司21日公布，董事会批准未来12个月由公司及全资子公司福耀香港开展外汇衍生品交易，任一交易日持有的最高合约价值上限由5亿美元提高至10亿美元，品种包括远期、掉期及期权等，相关安排旨在管理汇率及利率波动。另外，公司前三季度经营活动现金流量净额为82.6亿元，同比减少16.44%。销售商品及提供劳务收到的现金大致持平，采购付款和员工支出则增加。在收入增长有限之际，经营支出增加对现金流带来一些压力。随着新能源乘用车零售渗透率升至67%，汽车电动化已是明确趋势。面对电动化与智能化，车窗和天幕逐渐承载隔热、调光、显示及隐私等功能，福耀正推动产品向高附加值、智能化方向升级。福耀亦推进调光玻璃相关标准，并与小鹏合作开发AI调光隐私玻璃。这些产品把玻璃由安全部件延伸至隔热、显示和隐私等功能，有望提高单车玻璃价值。增长仍待提速公司中期报告披露，高附加值产品占比同比增加8.03个百分点，最新的三季度报告则未披露高附加值产品的单独毛利率。上半年，汽车玻璃整体毛利率同比提高1.55个百分点至32.45%，这与高附加值产品占比上升的方向一致。福耀也生产列车玻璃，并经营浮法玻璃及汽车饰件业务；其中浮法玻璃是汽车玻璃生产的上游材料。另外，公司已具备太阳能天窗玻璃量产能力，但这仍是太阳能技术在汽车上的应用，不能等同进军大型光伏玻璃市场。上半年汽车玻璃收入为202.7亿元，约占同期总收入92.3%，可见其他应用目前尚未成为主要收入支柱。因此，车市冷暖仍是福耀业绩的底色。新能源车普及和汽车出口增加，为高配置玻璃及海外供货带来机会；但整车需求并非全面回升。产品升级能否抵消销量增长放缓，关键在于高附加值产品的普及速度，以及海外供应网络能否带来实际增量，而不只是增加产能和外币收支。业绩公布后，福耀港股于翌日急跌，股价落在52周交易区间低端。瑞银随后把目标价下调6%至75.2港元，并下调2026至2028年盈利预测6%至9%，但维持“买入”评级。估值方面，福耀市盈率约14倍，高于信义玻璃（0868.HK）的11倍，反映市场愿意相信福耀更强的全球供货能力，以及高附加值产品比重提升的预期。但当收入增长放缓、盈利预测下调时，市场便会要求这些优势更快转化为实际利润。接下来要观察的是，新产品能否扩大车厂采用、推高单车价值，并在海外业务增长放缓之际带动整体盈利重新加速。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月28日

3606.HK

600660.SHG

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