海尔智家购开利制冷 执平货有望成增长引擎

海尔智家染蓝一周年后宣布向美国冷气商开利集团收购商用制冷业务

重点：

• 海尔智家以6.4亿美元收购开利商用制冷业务，相当于11倍市盈率
• 海尔智家海外收购经验丰富，有望提高开利商用制冷净利润率

白芯蕊

去年12月5日晋身恒生成份股的内地智能家电商海尔智家股份有限公司(6690.HK; 600690.SH; 690D.DE)，染蓝刚超过一周年后， 今年12月14日突然宣布一单重大收购，以 6.4亿美元(45.6亿元)，收购美国冷气商开利环球(CARR.US)旗下从事商用冷冻链业务的开利商用制冷全数股权。

开利商用冷冻链业务无论在收入或利润方面，都相对落后于全球同业。 然而，海尔在国际市场的并购有良好纪录，早已证明其整合能力，在收购海外落后企业，经过重整而增加企业的收入及盈利。

开利全球商用制冷业务，主要是为食品零售行业提供商用制冷解决方案，当中包括使用制冷柜、制冷机组，及利用二氧化碳制冷机组，为食品零售行业如商业超市及大卖场，提供一站式冷藏服务，目前业务遍布全球十多个国家和地区，拥有约4,000名员工。

此外，开利商用制冷与海尔合作超过二十年，早在2001年已于中国成立合资企业，开利全球商用制冷业务持有合营共51%股权，海尔智家则持股49%。一旦完成收购开利全球商用制冷后，海尔智家便会全资拥有该中国合营。

股价无反应

收购公布后，海尔智家股价变动不大，或许反映并购后将面对的挑战，H股当日无升跌，收报20.55港元，A股则微升0.2%，造20.21元。参考收购通告提供资料，开利全球商用制冷业绩表现絶不失礼，2022年营业收入达12.3亿美元，按年升0.8%，净利润达5,810万美元，年增27.4%。另外，综合摩根大通(JPM.US)及国联证券(1456.HK)报告，开利商用制冷在欧洲市占率排第一，亚太地区排名第二，去年有八成销售来自欧洲，随后是亚太地区占约15%，余下约5%则由北美贡献。

至于2020年在美国上市的开利环球，去年收入达 204 亿美元(1454亿元)，当中空气调节系统(HVAC)占集团总收入七成，余下分别为冷藏及消防保安等业务。开利环球早前已表明集中HVAC业务发展，因此积极处置余下非核心业务，在公布向海尔智家出售开利商用制冷的前一周，便以49.5亿美元向道指成份股航天及工业零件商霍尼韦尔(HON.US)，出售安防业务(Global Access Solutions)。

其实，海尔智家是次收购开利商用制冷估值不贵，按去年业绩推算，收购价只是11倍市盈率，便买入主打欧洲商用制冷资产，若对比海外与内地对手平均15至30倍市盈率，明显有一定折让。

海外制冷市场庞大

更何况商用制冷市场商业巨大。海尔智家指出，目前欧洲、亚太及北美商用制冷及冷库市场规模约为110亿美元，由于新鲜和冷冻食品消费增加，配合网上食品销售越来越受欢迎，单是欧洲、亚太及北美商用制冷市场今年可达150亿美元，估计2023年至2028年复合增长可达13%。

海尔智家亦不是首次出海拓展海外版图，2012年向日本三洋电机买入洗衣机与冰箱业务，还有2019年收购意大利家电商Candy，最经典案例是2016年1月海尔智家以54亿美元，向美国通用电气(GE.US)收购有百年历史，当时已连续录得近十年亏损的家电业务(GEA)，海尔智家入主后，便立即大刀阔斧进行多项改革，到2021年，即短短5年间已令GEA收入翻一番，利润升幅更超过收入增幅，成为当时美国增长最快家电企业，从往绩看海尔智家对海外收购经验丰富，绝不担心出现水土不服情况。

整体来看，海尔智家是次交易是趁开利集团处置非核心业务而伺机“执平货”，虽然海尔智家完成整单收购后，对整个集团贡献不大，因仅占2022年业务收入及利润占比3.6%和 2.8%，但去年开利商用制冷净利润率只有4.7%，按券商国泰君安(2611.HK)称，制冷市场行业平均净利润率为9.9%，实在有一定差距，也意味开利商用制冷净利润率有一定提升空间。

假设海尔智家能借用过往并购经验，最终能提高开利商用制冷净利润率达至行业平均水平，以2022年营业收入12.3亿美元计算，便能大幅提高净利润至1.2亿美元，即比原先的5810万美元，大升1.1倍，所以一旦变革成功，势必成为海尔智家业务新动力引擎。

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