闖A股失利轉港股 市憂老鋪黃金雙高

兩次申請深圳A股上市無功而還下，老鋪黃金將目光轉向香港市場，近日第二次向港交所遞交文件

重點：

• 集團去年賺4.16億元，較2022年升3.4倍
• 毛利率遠高於同業，中證監曾表示質疑

劉智恒

金價近兩年因地緣政治問題而受惠，去年底衝破每盎斯2,000美元大關，踏入2024年更勢如破竹，短短四個多月已升逾一成半，乘著金價持續向好，從事黃金產品設計、生產及銷售的老鋪黃金股份有限公司趁勢再度爭取上市。

公司以古法黃金為賣點，主要是結合現代設計及古典工藝去打造產品，特點是產品具有啞光、磨砂及中國古代宮廷風格，並用上至少兩項中國黃金協會的傳統手工藝標準，技術包括摟胎、捶揲、鏨刻、鑲嵌、琺瑯及花絲等。

老鋪黃金雖然有「老鋪」兩個字，但老鋪其實並不老，說到創立年期，遠遠及不上周大福(1929.HK)的95年及周生生(0116.HK)的90年歷史，在黃金行業中充其量只是一名小孩。2009年徐高明透過其創立的公司”金色寶藏“，推出首家專注於銷售古法黃金珠寶的門店 ，至2014年將老鋪黃金的商標註冊，2016年正式成立，並將金色寶藏的黃金業務、相關資產及負債轉至老鋪黃金。

截至2023年底，集團在內地開設32家自營分店，分布13個城市，大部分為一線城市。集團的店均收入約9,390萬元，按年上升達兩倍。 

2021年至2023年，集團的收入分別是12.65億元、12.94億元及31.8億元，複合年增長率為58.6%。並錄得淨利潤1.14億元、9,450萬元及4.16億元。

A股上市折㦸沉沙

2020年6月時，老鋪黃金已申請在深圳A股上市，至2021年不獲深交所批准。2022年轉用中信建投為保薦人，完成上市前輔導後，於2023年6月再向監管機構申請，但一個月後就撤回。

A股市場兩次碰壁，老鋪黃金將目光轉而至香港市場，去年11月向港交所遞交上市申請，但遲遲未獲批核。這次捲土重來，準備工夫十足，集團四月時在香港廣東道開設大型旗艦店，作為上市前推廣宣傳，增加市場認知。

事實上，近半年黃金市場大好，加上內地近年流行國潮，古法黃金更受到一定歡迎。據弗若斯特沙利文的資料，按銷售收入計算，古法黃金的市場規模從2018年的130億元急升至2023年的1,573億元，複合年增長率高達64.6%，預計到2028年，規模將可達到4,214億元，複合年增長率達21.8%。

毛利率一騎絕塵

在有利的大環境下，老鋪黃金去年交出一份讓人眼前一亮的成績表，盈利按年大增逾三倍。不過，市場就對於集團忽然好起來的表現有所懷疑，其中最引人爭議是毛利率。2021年的毛利率為41.2%，其後兩年均為41.9%。而同業如周大福最新業績只是24.9%，周生生及六福(0590.HK)等，也是在27%水平。大家感到奇怪，為何行業龍頭都是在20多的水平，老鋪黃金有何能耐做出如此高的毛利率？

質疑之聲亦非無的放矢，集團首次申A股上市時，中證監其中一大疑問，就是針對老鋪黃金的毛利率，認為與市場同業比較，似乎有不合理地偏高。老鋪黃金解釋，因為以古法打造黃金，工藝水平遠較一般金飾為高，故售價可相應提升，毛利率遂能處於較高水平。

周轉日數大降百五天

另外，對於老鋪黃金的存貨周轉天數，市場也有疑問，2021至2023年間，集團的周轉天數分別為357、383及205天。從最近一年的205天看，相對於六福中期業績公布的190天接近，更較周大福的312天為優，按理沒問題。

然而市場就指，為何集團去年的存貨周轉天數，可大降超過五成，是否為上市作準備，將賬目作出調整。畢竟其它同業的周轉天數較穩定，而老鋪黃金卻突然大幅轉好。老鋪黃金解釋，主要是2021及2022年受到疫情影響，而去年疫後復常，加上銷售增長提升，令銷售天數得以大減。

老鋪黃金去年存貨量總金額大升，達到12.67億，較2022及2021分別高57%及64.5%，我們可以理解之前是受疫情影響，去年業務改善，集團要準備更多存貨量。但問題是業務大幅增長的時候，經營現金流反倒錄得負數，去年現金淨流出2,920萬元，相反2021及2022年分別有淨現金流入1.02億及1.48億元。集團解釋，其中一大原因是存貨及貿易應收款增加所致。

老鋪黃金去年業務增長及數據均表現亮麗，具有一定投資價值，但也有一些審慎的投資者提出問題，為何你做到，行業龍頭反做不到？正如英文有一句話：Too good to be true。

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