秦淮數據凝神聚力一掃創始人離職陰霾

2022年03月14日

秦淮數據的股價上漲，此前，公司組建了新的管理團隊，他們在公司主要的數據中心業務擁有豐富的經驗

重點：

秦淮數據去年四季度收入增長41%，2021全年收入和EBITDA均超過公司預期
業績發布前，謀求擴張的公司創始人突然離職，公司隨後組建了新的管理團隊，從而專注於主要的數據中心業務

梁武仁

對於公司來說，變化可能是好事，增加新的業務綫通常對於保持長期增長至關重要。但是對於秦淮數據（CD.US）這種經營狀况還不錯的年輕公司，堅持自己的專長可能是最明智的做法。

這家由私募股權巨頭貝恩資本控制的數據中心營運商，最近幾個月經歷了一些動蕩，導致其首席執行官突然離職，並在上個月任命了繼任者。但上周四市場開盤前發布的最新季報顯示，公司業績相當不錯，2021年恢復了盈利，成爲中國三大私營數據中心運營商中最賺錢的一個。

秦淮數據的最新財報顯示，去年四季度實現淨利潤1.15億元，相比之下，上年同期淨虧損2,710萬元。收入同比增長41%，産能增長14%。總結2021年，全年錄得了2020年上市以來的首次年度淨利潤，與此同時，收入增長56%，也令人印象深刻。

此外，公司收入和息稅折舊及攤銷前利潤（EBITDA）都超出了公司預期，每股美國存托股票（ADS）的全年收益爲0.14美元，輕鬆超過了雅虎財經一致認爲的0.08美元。毫無疑問，這些都是强勁的業績成果。

遺憾的是，秦淮數據的股價在財報公布當天下跌了10%，第二天又下跌16.5%，對可能被迫退市的擔憂，嚴重衝擊了所有在美上市的中概股。

上周四，美國證券交易委員會公布了一份包含五家在美上市中國公司的名單，稱根據一項要求中國公司向美國當局公布審計信息的法律，這些公司面臨潛在退市風險。中國法律目前禁止此類信息共享，不過美國和中國證券監管機構正在就一項允許此項操作的協議進行談判。

但至少就目前而言，沒有證據證明秦淮數據與在美國上市的近300家中國公司有任何不同，使其成爲美國監管機構專門針對的目標。更重要的是，它的業務正在蓬勃發展。秦淮數據的管理團隊預測，2022年收入將增長42.7%至46.2%，EBITDA增長43.7%至49.3%。這些數字雖然比不上2021年，但仍然足够穩健。誰知道公司會否像上年一樣，再次超出預期呢？

今年年初創始人居靜突然離職後，隨著新的管理團隊就位，投資者似乎對秦淮數據抱有頗高的期待。

上個月末，吳華鵬被任命爲公司新任CEO。本月早些時候，公司宣布成立新的高管團隊，任命肖倩爲總裁，范辛越爲首席運營官，張炳華爲首席技術官。

擁有豐富經驗的老將

吳華鵬在2019年加入秦淮數據，負責公司的數據中心業務，這是它在中國主要的收入來源。那一年，貝恩在給秦淮數據次年的上市做準備時，將其在華業務與另外一項類似業務合並。此外，值得注意的是，新任首席技術官張炳華來自互聯網巨頭百度，他在那裏任職超過十年時間，包括該公司的數據中心部門。

從新管理團隊成員都有著豐富的數據中心經驗這一事實可以看到，秦淮數據要專注於公司的核心業務，而不是擴張到成本高昂、沒有短期好處的新領域。在兩次宣布管理層變動消息後，秦淮數據的股價在上周三上漲了約14%，表明投資者對這種專注的認可。

新任CEO及其副手接手的是一個已經打下不錯基礎的企業。在公司創始人居靜的領導下，秦淮數據率先開發了所謂“下一代”超大型數據中心，這些大型園區式的設施，能够以更低的延遲率、更實惠的成本、更快的速度進行大量數據傳輸。

在最新的財報中，秦淮數據稱，隨著國內外科技企業的擴張，這種大型數據中心在亞太地區的新興市場面臨“巨大機遇”。此話無疑言之有理。畢竟，需要找地方存儲數據的企業，怎麽會不歡迎價格更便宜的服務呢？此外，隨著客戶蜂擁上網，越來越多的企業需要利用數據中心，而且通過數字化運營削减成本的需求也會增長，而它們自身存儲和管理數據的能力又是有限的。

在居靜的領導下，秦淮數據也是綠色能源最早的倡導者，這與北京减少碳排放的努力一致。它的競爭對手尚未具備這種優勢，在政府關係方面，這可能是獲批新項目的一個關鍵因素。

此外，公司在利用中國的“東數西算”運動中也處於有利地位。根據政府的設想，富裕的東部沿海省份把數據傳輸給不太富裕的西部地區，由那裏的數據中心進行處理。

不過，儘管存在這樣的願景，居靜想要的不僅僅是數據中心的優勢地位。他進軍零部件製造和發電領域，遭到了其他董事會成員的反對。這種分歧最終導致了居靜的突然離職，在秦淮數據最初拒絕給出任何解釋後，公司股價出現暴跌。

居靜在零部件製造和發電領域的野心的確有問題，因爲它們都是資本密集型業務，無法迅速帶來利潤。秦淮數據一直處於虧損狀態，雖然在2021年獲得了淨利潤，但隨著投資的增長，去年的現金持有量也在减少。

簡而言之，秦淮數據目前沒有資本在新業務上進行大舉投資，股東們有理由擔心它盲目涉獵新領域，尤其是需要大筆支出的領域。

儘管最近存在動蕩，但相對於兩大競爭對手世紀互聯（VNET.US）和萬國數據（GDS.US; 9698.HK），秦淮數據依舊更受青睞。根據2021年的淨利潤計算，它目前的市盈率在35倍左右，即使股價較IPO價格下跌了65%。但這比兩個競爭對手的情况好出不少，根據雅虎財經收集的分析公司的估算，去年這兩家公司幾乎沒有盈利，或者處於虧損狀態。

俗話說，不要沒事找事。秦淮數據最新的財報，就說明了這一點。

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瞄準AI數據中心供電市場陽光電源開啟新征途

AI時代掀起能源革命，已向港交所遞交上市申請的陽光電源，以儲能為核心切入AI供電市場，尋求第二增長曲線重點：公司在全球光伏逆變器市佔率25.2%，儲能市佔率11.9% 上半年儲能業務收入佔比增至41%，首次超越光伏逆變器李世達當AI帶來算力革命，能源便成為新的黃金，也為中國光伏企業指明一條新道路。來自中國合肥的光伏巨頭——陽光電源股份有限公司（Sungrow Power Supply Co. Ltd.）（300274.SZ），正試圖透過港股第二上市，拓展自己的能量邊界。成立於1997年的陽光電源，以光伏逆變器聞名全球。申請文件引用弗若斯特沙利文數據，以2024年出貨量計，陽光電源的光伏逆變器在全球的市佔率約為25.2%，連續十年全球領先，產品銷往全球170多個國家和地區。今年上半年，公司的海外市場收入佔比達58.4%。這家從合肥起家的企業，與中國新能源產業幾乎同步成長。光伏逆變器是太陽能發電系統中，將太陽能電池板產生的直流電轉換為交流電的核心設備，相當於電站的「大腦」與「心臟」，同時負責系統保護與效率管理。然而，當光伏行業進入微利化競爭階段時，從光伏走向AI供電與智能儲能，似乎是必然的選擇。近三年，陽光電源收入由2022年的401.1億元升至2024年的777億元，年複合增長率達37%，2025年上半年收入進一步增至434.4億元，同比升約40%。毛利率則由2022年的20.4%升至今年上半年的32.9%，呈持續上升趨勢。從「供電」到「管電」這得益於儲能系統業務的快速成長。2025年上半年，公司儲能系統業務收入達178億元，佔比增至41%，首次超越光伏逆變器業務（佔比降至35.3%），成為公司最大收入來源。這一轉折標誌陽光電源完成從「供電」到「管電」的升級，轉向高附加值的儲能與電力控制領域。公司表示，其儲能系統2024年全球市佔率達11.9%，位居世界領先行列。目前公司在北美、歐洲與中東均已落地百兆瓦級項目，累計開發新能源電站規模超57GW。與此同時，生成式AI的興起讓數據中心成為全球新增用電主力，「算力電力化」成為了能源產業的新敘事。從逆變器到儲能，陽光電源正加速布局AI供電解決方案與儲能系統業務的發展。花旗估計，到2030年，全球人工智能計算需求將需要55GW的新電力容量，相當於2.8萬億美元的增量支出。這無疑是能源行業的必爭領域。布局AI供電在技術層面，陽光電源於2023年底推出PowerTitan 2.0液冷儲能系統，以高功率密度與模組化結構為特色。在2025年美國RE+大會上，陽光電源推出多款面向北美市場的新一代光伏與儲能方案，包括模組化逆變器SG4800UD-MV-US及PowerTitan 3.0儲能系統。後者為6.9MWh液冷整合型儲能設備，採用碳化硅（SiC）功率轉換技術，能量效率提升至93%以上，並支援快速響應與黑啟動功能，專為AI資料中心與大型電網場景設計。不過，儲能業務資金投入龐大、回款周期較長，公司應收賬款達291.5億元，截至2025年6月底，公司流動負債佔比逾八成，顯示營運資金壓力依然存在。經營現金流在2024年雖錄得120.7億元淨流入，但今年上半年降至約34億元。手頭現金尚算充裕，截至上半年，仍有約179.1億元。陽光電源在A股的表現不俗，股價今年至今漲幅約120%，反映市場對其業務結構轉型與AI供電敘事的期待。目前陽光電源市值3,350億元，延伸市盈率約24.3倍。相比之下，港股同業如信義光能(0968.HK)約5倍、陽光能源(0757.HK)約3.3倍，估值存在明顯分水嶺。由於港股市場對新能源股的整體估值折讓幅度較大，若陽光電源上市定價仍參照A股水平，市場在初期可能出現估值消化或股價回調的壓力。不過，考慮到其AI供電與儲能業務的高速成長潛力，以及全球能源轉型帶來的新需求，長線仍有被重估的機會。陽光電源赴港上市，是能源科技布局的延伸。當光伏行業進入成熟期，AI供電與儲能正成為下一個萬億級市場。對投資者而言，陽光電源正由「光伏製造」邁向「智能能源運營」。若AI資料中心電力需求如預期釋放，這家合肥企業或將迎來第二個黃金十年。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月10日

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關稅圍城比亞迪北美路迢迢

墨西哥政府計劃把中國進口汽車的關稅提高至50%，此舉將扼殺比亞迪正在快速增長的墨西哥市場重點：比亞迪佔墨西哥電動車市場近五成墨西哥建廠計劃擱置，比亞迪關稅衝擊遠大於特斯拉李世達在墨西哥街頭，一輛中國電動車緩緩駛過車水馬龍的街頭，中國品牌電動車一直代表著價格與科技兼得的選擇。但這樣的景象可能很快改變。墨西哥政府近期宣布，將把從中國及其他與墨西哥未簽自由貿易協定國家進口的汽車關稅，大幅提升至50%，比如電動車與傳統汽油車。這一提案若被國會通過，將對特斯拉（TSLA.US）、比亞迪股份有限公司（BYD Company Ltd., 1211.HK; 002594.SZ）等銷售進口車型的廠商造成重大壓力，幾乎重劃北美車市的競爭格局。路透社的報道引述加拿大汽車零部件製造商協會主席Flavio Volpe說法指，特朗普政府會對這項新關稅提案十分高興，因為將使美國汽車製造商更容易與比亞迪競爭。雖然特斯拉同樣依靠海外進口，但新關稅對比亞迪的打擊會大得多。首先是特斯拉在美國德州設有工廠，建設中墨西哥的Monterrey超級工廠（Gigafactory Mexico）可能很快可以投產，意味著它能很快將產能轉移至北美本地化。而墨西哥與美國、加拿大簽有美墨加協議，若改由北美進口，在符合原產地規則的情況下，便能實現零關稅。衝擊遠大於特斯拉對比亞迪則不然。雖然公司在2023年就宣布墨西哥建廠計劃，但由於墨西哥當局的抵制，使得該計劃在今年被擱置。墨西哥政府擔心批准中國人建廠可能會惹怒美國總統特朗普並破壞兩國貿易關係。比亞迪當時亦稱，由於特朗普貿易政策帶來的不確定性，公司將停止建廠計劃。其次則是市場結構的差異。比亞迪自2023年底進入墨西哥市場以來，取得爆炸式增長。該公司去年在墨西哥銷售約40,000輛汽車，佔該國去年電動車和插電混動汽車總銷量的近一半。今年8月，比亞迪宣布今年迄今為止在墨西哥的銷售增速翻倍。近兩年，比亞迪已把墨西哥視為前進北美的橋頭堡。對比亞迪來說，在歐洲市場增速放慢的情況下，墨西哥市場的重要性正在快速上升，而一旦關稅生效，這種迅猛勢頭將戛然而止。但對特斯拉來說，美國市場重要得多，墨西哥市場相對來說只是小市場，收入與利潤權重遠低於比亞迪對墨西哥的依賴度。從比亞迪今年上半年的財報來看，公司收入按年增長23%至3,712.81億元（522.26億美元），其中海外營收達1,354億元，按年增長50.5%，佔總收入比重來到約36.4%。海外收入增速高於整體，且部分海外國家的售價高於國內市場，成為增長的動力來源。再看歐洲市場，自2024年下半年起，歐盟對中國製BEV（純電動車）徵收反補貼關稅，比亞迪的最終稅率約17%（另加10%基本關稅），壓縮了純電車型的定價空間。意味著歐洲市場的增長節奏會放慢，海外增長的壓力自然更往美尤其是墨西哥傾斜。政治問題政治解決若能重啟墨西哥建廠計劃，將會是明智的解方，但這條路遭遇的阻礙比想像中更多。不止墨西哥政府礙於美國政府的壓力反對，中國政府自身也對此有疑慮。據金融時報報道，中方今年曾延後對比亞迪墨西哥工廠計劃的核准，比亞迪核心零部件如電池、電驅、功率模組等高度自製，且深植中國供應鏈，中方也擔心敏感技術可能經由墨西哥外溢至美國。與此同時，美國汽車業也公開表達過對「中國車藉墨西哥入美」的憂慮和反制意向。最後，比亞迪的北美之路，恐怕還是得「政治解決」。北京當局已將墨西哥此舉視為「親美舉動」，揚言採取反制措施。與此同時，中美新一論貿易會談在西班牙展開，雙方此前動作頻頻，無非是增加談判桌上的籌碼。在國內價格戰尚未落幕、海外貿易壁壘風險增加的情況下，比亞迪盈利能力正受到多重擠壓，今年上半年淨利成長14%至155.1億元，但第二季淨利僅63.6 億元，較去年同期下降近30%。資本市場似乎已提前對比亞迪的處境做出反應。股價從5月的高位約158港元跌至目前約108港元，市盈率已跌至約13.2倍水平。雖然比亞迪仍是新能源車賽道的核心標的，但需要準備好在關稅與政策驟變下承受劇烈波動，短期內或難以突破上方壓力，政治因素帶來的風險變數仍大。…

2025年09月19日

1211.HK

002594.SHE

康方生物銷售收入創新高股價大跌或因創始人減持

在公司仍處虧損階段、急需市場信心的當下，「高位套現」的行為顯得格外敏感重點：上半年公司產品銷售收入達到14.02億元，同比大幅增長49.20% 依沃西在關鍵臨床試驗的總生存期（OS）最終分析中取得了統計學顯著獲益結果莫莉作為有望衝擊「全球藥王」寶座的中國創新藥明星企業，康方生物一向備受資本市場熱捧，年初至今股價已經上漲超過1.5倍，港股市值一度突破1,400億港元。8月26日晚，康方生物科技（開曼）有限公司（9926.HK）披露2025年中期業績，公司上半年實現總收入14.12億元，同比增長37.75%，與此同時，虧損幅度也進一步擴大，從去年同期的2.49億元增至5.88億元，同期增幅超過135%。面對這份「增收不增利」的財報，公司股價在財報公布次日大跌7.1%，28日繼續下探3.18%。投資者負面情緒蔓延之際，8月28日，公司宣布發行新股募資35億港元，以及兩位創始人配售老股大幅套現4.5億港元，恐將進一步加劇了投資者的擔憂。根據公告，康方生物擬配售2,355萬股新股，佔擴大後股本2.56%；每股配售價149.54元，較8月28日收市價157元折讓4.75%，集資35.22億元，此次集資所得的80%將用於全球及中國的創新研發管線、技術平台以及相關基礎設施的建設。與此同時，康方生物主席、總裁兼首席執行官夏瑜及執行董事兼首席科學官李百勇將各配售150萬股現有股份，以每股配售價149.54港元計算，兩位創始人可共套現近4.5億港元。夏瑜和李百勇套現之前，康方生物的股價剛剛在8月27日達到上市以來的歷史高點179港元/股。儘管從體量上看，300萬股僅佔公司總股本的0.36%，夏瑜的持股比例僅由11.4%下降至10.94%，但是在公司仍處虧損階段、急需市場信心的當下，「高位套現」的行為顯得格外敏感。此外，截至財報期末，康方生物持有的現金及現金等價物達到了65.92億元，公司並無急迫的流動資金需求，此時推進新股發售，其時機的選擇耐人尋味。商業化收入增長近50% 拋開管理層在財務領域的動作不提，康方生物這份財報仍然展現出了業績的穩健成長性。拆解康方生物的收入結構可以發現，其增長主要來源於已上市產品的銷售放量。2025年上半年，公司產品銷售收入達到14.02億元，同比大幅增長49.20%，成為拉動總營收的核心引擎。這一增長背後，兩大核心產品——PD-1/CTLA-4雙抗卡度尼利和PD-1/VEGF雙抗依沃西功不可沒。這兩款產品於2024年底被首次納入國家醫保目錄，推動銷售額快速爬坡。依沃西在2025年4月新獲批用於非小細胞肺癌一線治療、卡度尼利在2025年6月獲批用於一線治療持續、復發或轉移性宮頸癌，新適應症的獲批帶來更多銷售貢獻。此外，康方生物新獲批的PCSK9藥物伊努西和IL-12/IL-23藥物依若奇也已經開始銷售。為支撐產品商業化，康方生物持續擴充銷售團隊。截至2025年6月末，公司商業化團隊人數已從去年同期的844人擴張至1,221人，銷售費用也隨之同比增長30%至6.7億元。銷售規模化效應正在顯現，銷售及營銷開支佔商業銷售收入比率為47.80%，相比去年同期降低7.13個百分點。既然收入端表現亮眼，康方生物的虧損為何呈現擴大趨勢？公司在財報中解釋，主要有三大原因：其一是合作夥伴Summit公司的股權投資損失擴大，上半年確認長期股權投資收益損失1.917億元，較去年同期增加1.591億元。其二是研發投入持續加大，期內的研發開支達到7.31億元，同比增長23.02%，佔總收入的51.8%。公司表示，這是由於新增多個註冊性III期臨床研究以及新平台、新產品管線的開發。其三，股權激勵費用有所增加，今年上半年確認2,720萬元，同比增加了2,190萬元。儘管面臨短期股價波動和減持困擾，康方生物的核心價值仍在於其產品管線的競爭力。公司近期宣佈，依沃西在一項關鍵臨床試驗的總生存期（OS）最終分析中取得了統計學顯著獲益結果，證明瞭其良好的治療潛力。目前，康方生物的市銷率約為45倍，中國創新藥企業另一公認的Biopharma信達生物（1801.HK）的市銷率為13倍，顯示市場給予了前者更高的估值溢價。隨著依沃西OS數據的完整公布和更多適應症的獲批，康方生物能否憑借出色的產品力繼續支撐高市值，值得投資者觀察。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月04日

9926.HK

北海康成完成1億港元戰略定增兩個半月股價飆漲逾15倍

罕見病賽道存在患者基數天花板與支付體系瓶頸，需警惕短期估值泡沫風險重點：戰略合作可大大緩解北海康成的現金流壓力，2024年末現金僅剩1050萬元北海康成市值的更大想象空間在於更廣闊、支付能力更強的海外市場莫莉 2025年的港股市場，創新藥板塊以113%的指數漲幅成為全球醫藥資產的領跑者，遠超納斯達克生物科技指數與A股醫藥板塊。在這場資本盛宴中，罕見病龍頭企業北海康成製藥有限公司（1228.HK）成為漲幅冠軍，從5月末的0.136港元到8月14日盤中高點2.30港元，兩個半月的股價漲幅高達1,591%，市值亦從不足1億港元，飆升至突破9億港元。北海康成股價在短期內暴漲背後，是三重關鍵利好的集中釋放：5月自研戈謝病新藥獲批上市並於7月開出首張處方；8月國家醫保局《商保創新藥目錄》初審通過其三款產品，罕見病支付體系破冰在望；同期引入百洋醫藥1億港元戰略定增，一舉緩解現金流枯竭危機。北海康成最近的一次上漲周期為8月7日至13日，在這四個交易日內，其股價分別單日上漲了7.07%、27.36%、23.7%和25.75%。這一輪大漲的背後是北海康成與青島百洋醫藥股份有限公司（301015.SZ）的戰略合作。根據雙方的協議，北海康成將以每股1.34港元的價格向百洋醫藥發行總價為1億港元的股份，百洋醫藥認購的股份將約佔公司現有已發行股本的17.65%，及經擴大後股本的14.99%。百洋醫藥的主營業務是為上游藥企提供醫藥產品的品牌運營、批發配送及零售，合作企業包括羅氏製藥、阿斯利康、安斯泰來等全球知名藥企。除了直接入股北海康成，百洋醫藥也獲得了北海康成在中國內地、香港及澳門特定產品的獨家商業服務業務，百洋醫藥的關聯公司還可選擇作為上述市場的分銷商。北海康成表示，此次戰略股權融資旨在優化其商業化運營模式並增強其商業能力，加速已上市產品的市場滲透。公司尚未明示的是，這場合作亦可大大緩解北海康成的現金流壓力。據公司2024年財報，期內的營收僅8,510萬元，同比減少約17.3%，而年內虧損高達4.43億元，同比虧損增加16.84%，期末現金僅剩1050萬元。有望破解支付難題北海康成在罕見病領域研發實力受到認可，亦有三款獲批上市的創新藥產品，為何業績表現如此慘淡？因為罕見病患者的數量少，無法通過規模效應攤薄成本，但罕見病藥物的研發成本高導致定價昂貴，國內醫保基金優先保障基礎疾病，對於治療費用高昂的罕見病藥物報銷較少。以北海康成最新上市的產品維拉苷酶β - CAN103（商品名：戈芮寧）為例，這是中國首個自主研發的針對戈謝病的酶替代療法（ERT），於5月15日正式獲批上市，7月2日開出首個處方，正式進入臨床應用。戈謝病是一種遺傳性糖脂代謝疾病，在全球範圍內屬罕見病，過去中國患者只能使用進口藥物，一年治療費用逾百萬元，戈芮寧的上市定價對比同類的現有療法的降價至少在50%以上。但是，戈謝病在中國的患者僅約3,000人，即便大幅降價提高患者的可及性，也難以為公司帶來大額營收。 8月12日，國家醫保局公布的首批「商保創新藥目錄」初審名單中，北海康成的戈芮寧、用於治療黏多糖貯積症的海芮思以及治療膽汁淤積性瘙癢的邁芮倍三款產品全部入圍。北海康成表示，此次調整進一步豐富了醫保和商業保險對創新藥物的覆蓋範圍，有助於提升罕見病患者的可及性和治療質量。「商保創新藥目錄」是2025年國家醫保談判首次設立的，聚焦創新程度高、臨床價值顯著但支付壓力較大的藥品。該目錄通過商業保險的補充支付機制，為高價罕見病藥物構建了多層次支付通路，或許能化解「患者用不起、企業難回款」的行業困境。儘管國內罕見病支付體系正在升級，但北海康成市值的更大想象空間在於更廣闊、支付能力更強的海外市場。公司透露，正在計劃推動戈芮寧出海。當前北海康成的市銷率約為8.4倍，同樣佈局罕見病的榮昌生物（9995.HK；688331.SH）的市銷率約為23倍，顯示前者的股價曾長期被低估。投資者押注北海康成潛在的重磅BD交易前景，可罕見病賽道存在患者基數天花板與支付體系瓶頸，仍需警惕短期估值泡沫風險。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月21日

1228.HK

重點：