「人形機械人」第一股優必選盈利路漫長

2023年02月08日

這家暫無盈利能力的人形機械人生產商，正申請到港股上市

重點：

優必選所處的人形機械人賽道，正獲多家科技巨頭高調參與，市場關注度高
雖然旗下產品已實現量產，但該公司仍未能錄得盈利，更預告未來一段時間還會出現淨虧損

莫莉

在2019年的「春晚」舞台上，6個人形機械人與專業舞蹈演員同台表演，他們時而跳著富有節奏感的 Popping(震感舞)，時而變換隊形，動作相當靈活。這些機械人是由深圳市優必選科技股份有限公司自主研發的產品。經歷了10年發展，這家機械人獨角獸企業上週二向港交所遞交初步招股文件，計劃在主板上市。

在仿生機械人領域，相較於四足機械人、蜘蛛機械人等多足機械人而言，人形機械人在肢體協調、保持平衡等方面的製造難度更高。不過，人形機械人具有與人類相似的軀幹結構與運動能力，可以做出更豐富的動作形態，應用在社會服務等領域。

優必選成立於2012年，致力於人形機械人的研發、設計、生產和銷售，截至去年底，優必選擁有逾1,500項機械人及人工智能相關專利。據初步招股文件引述的研究報告，優必選是中國首家實現小型人形機械人大規模商業化的公司。

在港股IPO之前，優必選已經歷過多輪融資，招股文件顯示，優必選於2022年11月完成最後一輪增資，獲濮陽金控以每股成本78.88元認購204.5萬普通股，投後估值高達312億元。優必選創始人兼CEO周劍及其一致行動人持股53.98%，為公司實際控制人；深圳進化論、騰訊控股(0700.HK)，以及啟明創投管理的QM25基金，則分別持股10%、6.48%及5.98%。

作為一家明星企業，優必選曾嘗試登陸A股市場，但未能成功。2019年4月，優必選與中金公司簽訂了上市輔導協議，在深圳證監局發佈輔導備案。2020年11月，優必選重新與中金公司、民生證券簽訂A股上市輔導協議，但中金公司於2021年1月退出，此後民生證券的上市輔導也在2021年7月後中斷。

旗下產品已量產

隨着多家巨頭科技公司去年高調加入人形機械人賽道，市場對該賽道關注度驟然提升。2022年8月，在小米集團(1810.HK)的發佈會上，身高1.77米的人形機械人鐵大(CyrberOne)舉著一朵花搖搖晃晃走上台亮相。同年10月，特斯拉(TSLA.US)的人形機械人擎天柱(Optimus)也隆重登場，公司稱，擎天柱最初可從事一些危險工作，未來還可以用於家庭、做飯、修剪草坪和照顧老人，甚至成為人類的「夥伴」或伴侶。

特斯拉和小米的人形機械人造價高昂，CyrberOne的製造成本達60萬至70萬元，目前未能實現量產。在該賽道耕耘已久的優必選，則已經找到量產之路，涉足教育、物流等企業級機械人，以及消費級的玩具機械人等。

相比應用成熟的工業機械人，人形機械人的應用集中在教育行業。優必選招股書顯示，去年首9個月，公司整體收入按年上升5%至5.29億元，其中教育智能型機械人營收佔3.58億元或67.7%；物流智能型機械人和其他行業定制機械人，則佔總營收比例分別為9.6%和4.3%；至於消費級機械人和其他智能硬件設備的營收比例則為16.4%。

優必選主攻的教育機械人，包括為教育行業定制的智能型機械人硬件和軟體服務，以及人工智能教程教材、機械人教學包等，適合中小學及大專院校STEAM教育。不過，為擴充收入來源，優必選目前正持續拓展不同行業及應用場景中的機械人產品及解決方案，例如朝養老行業進軍，並於去年下半年推出康養類智能機械人產品及解決方案。

毛利率連年走低

雖然優必選已有30多種產品在市場銷售，而且近年收入緩步增長，但由於開支過高，公司成立以來持續虧損，幅度更不斷擴大。在2020和2021年，該公司的營收分別為7.4億元及8.17億元，當期虧損分別高達7.07億元及9.18億元；到去年首9個月，其虧損再增加28.1%至7.78億元。

人形機械人作為新型產品，優必選在市場教育方面投入頗大。去年首9個月，用於銷售和行銷的開支已佔當期總營收的45.6%，而研發開支佔營收的比例更高達61.4%，再加上一般行政開支，因此嚴重入不敷支。該公司更預計在未來一段時間還會出現淨虧損，將通過拓展應用場景、擴大業務規模以提升規模效應，以及控制成本及開支等方式逐漸實現盈利。

此外，該公司的毛利率也呈下滑趨勢。在2020年、2021年和2022年首9個月，毛利率分別為44.7%，31.3%和30.7%。由於智能家居領域的激烈競爭，優必選的消費級機械人需下調售價以促進銷售，從而減少滯銷存貨，因此業務一度在2021年出現了26.4%的毛損率。

優必選暫未通過港交所聆訊，而且A股及港股市場上暫無同類的人形機械人企業，較難與其他公司直接比較，但參考其最後一輪融資估值312億元，則稍高於醫療手術機械人公司微創機器人(2252.HK)的323億港元(280億元)，並拋離業聚醫療(6929.HK)、天智航(688277.SH)的69億港元(60億元)和61億元。對於人形機械人這個充滿未來感、盈利模式卻仍然未明朗的新晉行業，最終市場能給予多少溢價，仍有待進一步觀察。

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教育類, 新股

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電子材料增長帶動彤程新材首三季多賺5.7%

新材料製造商彤程新材料集团股份有限公司（9607.HK；603650.SH）周二公布，今年首三季收入按年增長29.37%至32.64億元人民幣，歸屬股東淨利潤增長5.66%至5.22億元，扣除非經常性損益後淨利潤增長4.99%至4.90億元。期內電子材料板塊稅前利潤大增292.74%至1.63億元，但聯營企業等投資收益減少約1.02億元，匯兌損失亦增加3,078萬元，拖慢整體盈利增長。單計第三季，收入增長29.87%至11.28億元，歸屬股東淨利潤卻下跌7.09%至1.33億元。公司稱，當季聯營企業投資收益按年減少7,415萬元。首三季經營現金淨流入減少57.21%至1.15億元，公司解釋，新產品銷售快速增長，客戶付款賬期造成時間差。同期特種橡膠助劑及電子化學品收入分別為16.46億元及10.93億元。公司股價周三低開高走，至中午休市報37.6港元，升1.51%，較上月上市發行價44港元低14.5%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

9607.HK

603650.SHG

公開認購不足額東山精密首掛午間平收

PCB及精密組件及光模塊製造商蘇州東山精密製造股份有限公司（2384.HK;002384.SZ）周三在香港掛牌，開市即跌5%報82.4元，之後股價回升，中午收市報86.7元，僅低於上市價。東山精密出售1.14億股，每股招股價不高於93.8元，最終只能以86.8元定價，公開發售並不足額，國際配售則超額2.1倍。共有20位基石投資者，認購5,689.1萬股，佔發售股份的50%。集資淨額97.2億元，約64.5%用於建設新設施及升級現有生產設施，約20.0%用於潛在戰略投資或收購，約5.5%用於償還部分債務，餘下一成用作一般營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

2384.HK

002384.SHE

Labubu熱潮退卻泡泡瑪特泡沫破裂

泡泡瑪特第三季度收益大跌45%至50%，其中亞太及美洲市場跌幅均超過65% 重點：隨著去年的Labubu熱潮退卻，泡泡瑪特中國以外市場的銷售大幅下滑，第三季度收益最多下跌50% 這家玩具製造商的股價較去年歷史高位下跌三分之二，估值已低於布魯可及孩之寶等國內外同業　陽歌去年，從十歲出頭的孩子到年輕成年人，世界各地的收藏愛好者爭相搶購Labubu玩具，令其風靡全球。但如今，泡泡瑪特國際集團有限公司（9992.HK）卻應了英文名字中「Pop」所指的爆破之意：隨著Labubu銷售急跌，公司泡沫正在破裂，跌勢幾乎與當初的升勢同樣驚人。事實上，我們尚不清楚Labubu熱潮迅速退卻，是否就是泡泡瑪特第三季度收益大跌的主因。公司周二收市後發布的最新業務狀況公告披露，第三季度收益按年下跌45%至50%。不過，許多人可能都猜測，Labubu是造成這次跌幅的主要原因。泡泡瑪特未解釋收益大跌的原因，但進一步披露的數據顯示，中國以外市場受到的衝擊最大。這並不太令人意外，因為在Labubu熱潮興起之前，公司的玩具在海外幾乎無人知曉。因此，熱潮退卻後，泡泡瑪特重新成為一家以中國市場為主的企業，也合乎情理。儘管收益跌幅驚人，投資者對消息的反應似乎相當平靜。公告發布翌日，即周三上午交易時段中段，泡泡瑪特股價僅下跌0.7%，跌幅相對溫和。不過，以目前約130港元的股價計算，較去年8月Labubu熱潮高峰時約340港元的高位，已下跌約三分之二。多位名人被拍到隨身攜帶這款以露齒笑容聞名的毛絨玩具，對熱潮起了不小的推動作用。韓國流行音樂組合Blackpink成員Lisa是最早愛上Labubu的名人之一。其後，美國流行歌手蕾哈娜、網紅金·卡戴珊，以及英國足球名宿貝克漢姆亦被拍到帶著這款玩具，足見其吸引力之廣。這些名人曝光不僅帶動銷售，也令大批粉絲在泡泡瑪特的品牌門店及其他銷售點排隊搶購，更催生龐大的二手交易市場，玩具轉售價往往遠高於官方零售價。今年上半年，Labubu仍然人氣高企，在國際足協世界盃足球賽上備受矚目。泡泡瑪特在2026年中期報告中指出，這個角色亮相於賽事官方專輯的一首歌曲。Labubu亦獲邀出席開幕及閉幕典禮，成為首個獲此殊榮的中國原創IP。但俗話說，天下無不散之筵席，Labubu熱潮如今正面臨退卻。不過，泡泡瑪特旗下仍有一批實力不俗的熱門角色，這或許解釋了投資者為何對最新業務公告的初步反應相對平淡。海外收益急跌接下來，我們仔細看看最新公告的細節，了解泡泡瑪特在中國以外市場受到的衝擊有多大。美洲市場受到的衝擊最大，第三季度收益按年下跌70%至75%。這並不太令人意外，因為該市場此前曾錄得爆炸式增長，去年上半年收益大增逾1,000%至22.6億元人民幣（下同），佔公司總收益的比例由前一年同期僅4%升至16.3%。今年第三季度，亞太市場收益亦大跌65%至70%，情況幾乎同樣嚴峻；歐洲及其他地區收益則下跌50%至55%。中國市場的表現優於上述海外市場，但這個泡泡瑪特的本土市場，收益亦下跌25%至30%。中國線下渠道，包括實體門店及自動售賣機網絡，收益下跌5%至10%；線上渠道跌幅更大，達45%至50%。如前所述，泡泡瑪特未解釋收益急跌的原因。但也要指出，這次大幅下滑，至少部分源於去年Labubu熱潮高峰形成的高比較基數。當時，公司公布2025年第三季度收益按年增長250%。儘管如此，最新的急跌仍略令人意外，因為泡泡瑪特今年上半年收益仍錄得穩健增長。截至6月底止六個月，收益增長23.8%至172億元，其中包括Labubu在內的The Monsters系列貢獻44.5億元，約佔總收益四分之一。不過，The Monsters系列今年上半年已呈現降溫跡象，佔總收益的比例由2025年全年的38%降至26%。第三季度業績急轉直下，對泡泡瑪特並非好兆頭，因為下半年通常佔公司全年收益約三分之二。雅虎財經調查的21名分析師平均預測，公司今年全年收益將下跌5.4%，亦反映這種情況。分析師對公司的看法也相當分歧，推薦買入與給予「持有」或更低評級的人數，大致各佔一半。好消息是，泡泡瑪特不同產品線的收益來源相對多元。雖然包括Labubu在內的The Monsters系列是最大收益來源，但旗下星星人、Crybaby、Dimoo、Skull Panda及小野系列，今年上半年收益均達10億元或以上。公司的盈利能力亦仍然可觀，2026年上半年利潤按年增長10%至50.4億元，毛利率接近70%，水平相當吸引。此外，近期遭拋售後，其股票估值也變得更具吸引力，按過去12個月盈利計算的市盈率僅12倍，遠低於國內競爭對手布魯可（0325.HK）及全球玩具巨頭孩之寶（HAS.US）的約18倍。這顯示，隨著泡泡瑪特在後Labubu熱潮時代的經營情況趨於穩定，其股票或會出現吸引的買入機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

9992.HK

Foreign exchange losses drag down Fuyao's earnings, while smart glass still awaits volume growth

匯損拖低福耀盈利智能玻璃仍待放量

福耀玻璃首三季收入僅微增，匯兌損失拖累盈利按年下跌近15%。面對車市需求轉弱，公司加快發展智能玻璃，提升產品價值重點：福耀首三季收入按年增長2.46%，純利下跌14.97% 首三季錄得匯兌損失10.67億元，去年同期則有匯兌收益4.81億元　李世達中國車市正呈現內需承壓、出口擴張並行的分化。2026年9月，乘用車零售量按年下跌28%，乘用車出口（包括整車及散件）則增長73.7%。汽車玻璃也從傳統安全部件延伸至隔熱、調光和顯示等功能，成為車市產品升級的縮影。作為全球市佔率居首的汽車玻璃供應商，福耀玻璃工業集團股份有限公司（3606.HK; 600660.SH）最新公布的業績報告，呈現出這種轉變中的拉扯。福耀玻璃首三季收入保持小幅增長，為341.23億元人民幣（下同），按年增長2.46%；歸母淨利潤為60.06億元，下跌14.97%。第三季單季收入增長2.51%，大致延續上半年步伐；第三季盈利按年跌9.87%，跌幅較上半年收窄。匯兌仍是首三季盈利下滑的主要原因之一。公司期內錄得匯兌損失10.67億元，去年同期則有匯兌收益4.81億元。剔除匯兌影響後，首三季利潤總額按年僅增長1.18%，低於收入增幅，盈利增長接近停滯。海外市場是福耀的重要收入來源，2025年海外市場收入為208.57億元，約佔總收入45.5%，按年增長18.81%。面對匯率波動，福耀也在調整對沖安排。公司21日公布，董事局批准未來12個月由公司及全資子公司福耀香港開展外匯衍生品交易，任一交易日持有的最高合約價值上限由5億美元提高至10億美元，品種包括遠期、掉期及期權等，相關安排旨在管理匯率及利率波動。另外，公司首三季經營活動現金流量淨額為82.60億元，按年減少16.44%。銷售商品及提供服務收到的現金大致持平，採購付款和員工支出則增加。在收入增長有限之際，經營支出增加對現金流帶來一些壓力。隨著新能源乘用車零售滲透率升至67%，汽車電動化已是明確趨勢。面對電動化與智能化，車窗和天幕逐漸承載隔熱、調光、顯示及隱私等功能，福耀正推動產品向高附加值、智能化方向升級。福耀亦推進調光玻璃相關標準，並與小鵬合作開發AI調光隱私玻璃。這些產品把玻璃由安全部件延伸至隔熱、顯示和隱私等功能，有望提高單車玻璃價值。增長仍待提速公司中期報告披露，高附加值產品占比按年增加8.03個百分點，最新的三季度報告則未披露高附加值產品的單獨毛利率。上半年，汽車玻璃整體毛利率按年提高1.55個百分點至32.45%，這與高附加值產品佔比上升的方向一致。福耀也生產列車玻璃，並經營浮法玻璃及汽車飾件業務；其中浮法玻璃是汽車玻璃生產的上游材料。另外，公司已具備太陽能天窗玻璃量產能力，但這仍是太陽能技術在汽車上的應用，不能等同進軍大型光伏玻璃市場。上半年汽車玻璃收入為202.7億元，約佔同期總收入92.3%，可見其他應用目前尚未成為主要收入支柱。因此，車市冷暖仍是福耀業績的底色。新能源車普及和汽車出口增加，為高配置玻璃及海外供貨帶來機會；但整車需求並非全面回升。產品升級能否抵銷銷量增長放緩，關鍵在於高附加值產品的普及速度，以及海外供應網絡能否帶來實際增量，而不只是增加產能和外幣收支。業績公布後，福耀港股於翌日急跌，股價落在52周交易區間低端。瑞銀隨後把目標價下調6%至75.2港元，並下修2026至2028年盈利預測6%至9%，但維持「買入」評級。估值方面，福耀市盈率約14倍，高於信義玻璃（0868.HK）的11倍，反映市場願意相信福耀更強的全球供貨能力，以及高附加值產品比重提升的預期。但當收入增長放緩、盈利預測下修時，市場便會要求這些優勢更快轉化為實際利潤。接下來要觀察的是，新產品能否擴大車廠採用、推高單車價值，並在海外業務增長放緩之際帶動整體盈利重新加速。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月28日

3606.HK

600660.SHG

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